1. CPI下行符合预期，通胀放缓证据增加。

2. 能源与汽车领头下行，食品价格开始缓和。

3. 居住成本在2023上半年整体高位，服务仍有粘性。

【资料图】

4. 短期关注美元回落、美债和黄金的配置机会。

核心观点

一、CPI下行符合预期，通胀放缓证据增加

12月消费者价格指数的同比增速从11月的7.1%下行至6.5%；核心CPI同比降低至5.7%，比10月下行0.3%。季调环比方面，CPI自2020年5月以来增速首次转负，降低0.1%，核心CPI增速为0.3%，比上月的0.2%略有加快。核心通胀与名义通胀的分化继续，部分能源和核心商品在高基数下陷入通缩的势头愈发明显，加息终值难以继续提升。关于2月的FOMC会议，我们倾向于美联储保持50BP的加息幅度，因为虽然通胀如期回落，核心部分的压力仍然不低，且美国商业银行的信贷派生尚未显著放缓。因此，50BP不仅可以尽快让实际利率转正，也可以纠正市场中过分乐观的预期，防止通胀反复。

二、能源与汽车领头下行，食品价格开始缓和

能源和汽车部分对价格回落贡献最大。12月CPI能源商品同比增速0.4%，2023年1月即将进入负增长区域；能源服务同比上行至15.6%，但在天然气价格放缓的背景下未来也会下行。在2022年末较快的回落后，能源价格可能随着美欧经济恶化程度弱于预期以及中国经济的复苏而找到一定支撑，未来继续大幅下行概率偏低。12月家庭和非家庭食品的环比增速再次下行，处于两年来的较低位置。食品的增速滞后全球食品价格指数一年左右，尽管未来该指数还有一个小峰值，但食品通胀越过拐点，整体保持回落的趋势开始确认，这也增加了通胀继续下行的理由。

三、居住成本在2023上半年整体高位，服务仍有粘性

居住成本按照预估的路径继续上行，对CPI的拉动仍将保持在2%以上，但也难再继续大幅上升，只是阻碍通胀向2%更快靠近；2023年下半年也将逐渐走弱。美国的服务业缺口使核心服务部分粘性较强：一方面，短期的劳动供给缺口不会弥合，只能靠需求的回落，而目前美国的消费数据和各项贷款显示需求强于预期。另一方面，工会在铁路和其他服务行业的议价能力有所加强。最后，美国的劳动产出率因为疫情出现了负增长，也不利于劳动需求放缓。

四、短期关注美元回落、美债和黄金的配置机会

2023上半年的通胀数据大概率继续确认价格回落，因此美元指数会进一步震荡下行，但外部投资者对美债的配置、美联储的缩表和美国经济的相对韧性会防止其快速下滑。利率终值不再上升与衰退概率的加深也使长端美债的配置价值更加确定。权益市场仍在等待“盈利底”，但是2023年盈利预计下滑最大的是能源板块，通信、可选消费等已经在2022年出现较大回落，也即能源以外板块的利润下行可能没有指数的整体预期反映的那么悲观。近期PMI等数据的回落也在支持实际利率回落的预期，黄金价格有继续上行的空间。

风险提示

重要经济体增速超预期下行，通胀意外上升，市场出现严重流动性危机。

关键词： 实际利率 恶化程度 能源板块