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来源：川阅全球宏观

在消费复苏和投资加力的带动下，1-2月的经济增长显著改善，我们估算对应的GDP增速在3.6%以上。由于3月以来以人流、房地产销售、建筑业的高频数据继续回暖，根据我们此前测算2023年各季度有利的基数效应，如果一季度能实现3.6%以上的GDP增速，则全年GDP增速有望达到5.5%（图1）。

我们认为就整体经济而言，年内出台新的总量型刺激计划的空间有限，但是结构性问题仍然不可忽视，目前看来投资依旧是主力军，但生产的复苏意外偏弱，消费则开始受到汽车等耐用品消费的拖累（图2）。此外，1-2月失业率指标的反弹，尤其青年人就业的再度恶化（图3），政策仍需要在相关的领域打好组合拳，以避免出现“不平衡、无就业增长的经济复苏”。

从细项数据看，出口和去库存可能是2023年经济面临的两大问题。纺织、橡胶塑料等偏低端制造业已经率先感受到外需的走弱，而汽车行业去库存可能是影响2023年工业生产、制造业投资和消费的核心环节之一：

工业：除了出口拖累，还有高基数。1至2月的工业生产是不及市场预期的，同期PMI的反弹即使剔除季节性也要明显强于过往时期，但是工业生产季调环比（1月0.26%，2月0.12%）却明显低于历史平均水平。

尽管环比上不尽如人意，但是同比表现上算是基本达标，2023年1-2月同比增速2.4%，2022和2023年两年复合年均增速超过4.9%，基本符合5%的增长目标。从分项上看，表现比较突出的是电器机械和化工，黑色虽然同比表现不俗，但受去年同期低基数影响更大。相反，受到高基数影响的则是计算电子设备、医药和汽车制造等。可能更加值得担心的是纺织和橡胶塑料制造业，在外需走弱的背景下，这些偏低端的制造业确实受到了较大的影响。

制造业投资：不负“信贷开门红”。1至2月制造业投资同比增速进一步加速至8.10%（2022年12月为7.4%），2022年同期这一增速是20.90%，不得不说依旧十分强势（两年复合实际平均增速达10.6%）。

制造业投资的亮眼表现无疑与2023年信贷开门红“相得益彰”，企业中长期贷款持续刷新历史同期新高，电器机械继续领跑，我们依旧认为这和国家大力支持重点项目建设相关，1至2月公用事业投资同比增速达25.4%是能源设备的重要支撑。不过值得警惕的是出口拖累风险，例如纺织纺服等行业，以及库存压力下汽车相关投资的后续放缓。

基建：开启“加速跑”模式，开年基建三大领域齐发力。一季度通常为基建开工的传统淡季，但2023年1-2月广义基建投资当月同比增速达12.2%（去年12月为10.4%），基建投资在开年之际就实现了较高增长，有望实现“淡季不淡”。1-2月基建三大组成部分均衡发力，相较于能源基建投资以及水利和公共设施，交通仓储投资增速有所回落，这主要受道路投资增速的大幅放缓影响所致。

2023年稳经济的重要抓手依旧是“发挥投资的关键性作用”，基建以及与基建相关的制造业投资依旧是主要的政策发力点之一。在2023年“扩内需”的背景之下，政策性开发性金融工具作为一大增量政策工具有望继续使用，且政府也对地方新增专项债规模进行上调，两者均对基建投资起到支撑作用，使其增速保持在5%（实际增速）以上的概率较大。

地产：投资边际超预期修复，竣工率先转正。节后仍延续供需双弱的格局，生产端方面，新开工与施工面积同比跌幅均大幅收窄，竣工面积同比由负转正，结合国房景气指数连续两月从12月谷底回升，指向房企预期改善，投资开工修复；需求端方面，回暖的迹象相对更快，商品房销售额同比收窄至-0.1%（前值-31.5%），高频数据指向2月以来房市消费的持续复苏，但未来的持续性仍需关注更具代表性的新房销售数据。

疫情影响消散叠加春节消费火热，1-2月社零同比增长3.5%，走出去年四季度同比萎缩区间。此次社零边际变化有两个特点：第一是由“囤货”属性转为“社交”属性，出门、接触类消费如餐饮、烟酒、化妆品、金银珠宝分别同比增长9.2%、6.1%、3.8%和5.9%，燃油消费同比上涨10.9%反映春节出行火热，结合近期服务业景气水平回升，体现居民消费意愿明显增强；第二是汽车销售的明显拖累，同比下跌9.2%（前值增长4.6%），原因主要是新能源车补贴政策退坡导致销量提前至全年年底，但考虑到近期多家车企降价促销以及2月车市的回暖，可期待汽车消费后续更快修复。

地产链消费可能值得期待。地产链相关消费中，家电及建筑装潢消费同比收窄，家具由负转正，考虑到竣工面积率先反弹，以及过去三年疫情对于竣工后装修速度的拖累，我们预计建筑装饰和家电家具可能是2023年消费的“意外之喜”。

风险提示：海外货币政策收紧下外需回落，国内疫情扩散超市场预期。海外衰退提前到来。中国疫情出现超市场预期反复，防疫继续收紧。

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