文/解运亮、肖张羽 信达证券宏观团队

导读

二季度以来行业基本面与股价背离较为严重。伴随A股进入二季报密集披露期，市场对业绩的关注度或将明显提升。我们沿着高景气与困境反转两个维度，对中报可能表现较好的行业进行了研判。

(相关资料图)

核心观点

二季度以来行业基本面与股价背离较为严重。今年二季度以来经济复苏动能走弱，企业利润增速维持在-20%左右的低区间，A股市场风格处于“存量资金博弈+主题投资”的状态。7月将进入A股二季报的披露期，目前已有部分公司公布了业绩预告。未来的一段时间，市场可能更多聚焦于中报业绩确定性强的板块以及超跌反弹的板块。

二季报表现较好的行业主要集中在下游制造业、下游消费品行业。我们综合利润增速与营收增速两个维度衡量行业的景气度。整体来看，下游制造业中的电气机械、汽车制造、通用设备制造业，下游消费品中的酒饮料和精制茶，公用事业中的电力热力的生产和供应，这五个行业的利润增速与营收增速均排名靠前。困境反转则选用5月累计同比与3月累计同比之间的差值，再从中选出3月基本面较差的行业，较为符合困境反转的定义，这些行业有下游制造业中的专用设备、仪器仪表，以及下游消费品中的皮革毛皮制品、文教工美。投资者可重点关注文中整理的业绩高增、业绩出现拐点的方向。

5月工业企业利润降幅小幅收窄，利润进一步向下游制造业集中。根据三因素框架拆解本期工业企业利润，利润率改善是利润降幅缩窄的主要原因。我们判断，伴随PPI同比在6月触底，下半年工业企业利润增速有望逐步上升。结构上，5月下游制造业利润占比连续4个月上升，利润进一步向下游制造业集中。另外，随着消费需求不断恢复，消费品制造业利润降幅较4月份大幅收窄。

风险因素：信贷政策收紧；海外衰退幅度超预期。

正文

一、哪些行业在中报能脱颖而出？

二季度以来行业基本面与股价背离较为严重。今年二季度以来经济复苏动能走弱，企业利润增速维持在-20%左右的低区间，A股市场风格处于“存量资金博弈+主题投资”的状态。4月3日-6月27日之间，涨跌幅排名靠前的板块为TMT（通信、传媒），中特估（银行、国防军工），以及偏防御的板块（公用事业）。

伴随A股进入二季报密集披露期，市场对业绩的关注度或将明显提升。7月将进入A股二季报的披露期，目前已有部分公司公布了业绩预告。未来的一段时间，市场可能更多聚焦于中报业绩确定性强的板块以及超跌反弹的板块。

工业企业利润与A股非金融企业利润的同步性较高，可以帮助我们更准确地评估行业基本面的强弱。月度发布的工业企业利润数据相对于季度发布的上市公司财报，时效性更高，因此工业企业利润数据可以帮助我们预测企业盈利的变动趋势。

那么哪些行业的基本面能在二季报中脱颖而出？我们沿着（1）高景气、（2）困境反转，两条逻辑进行研判。

首先，我们综合利润增速与营收增速两个维度衡量行业的景气度。整体来看，景气度较高的行业集中在下游制造业、下游消费品行业、以及公用事业。下游制造业中的电气机械、汽车制造、通用设备制造业，下游消费品中的酒饮料和精制茶，公用事业中的电力热力的生产和供应，这五个行业的利润增速与营收增速均排名靠前。

困境反转则选用5月累计同比与3月累计同比之间的差值。5月利润与营收增速较3月改善较为显著的行业有汽车制造、皮革毛皮制品、通用设备、仪器仪表、文教工美、家具制造等行业。再从中选出3月基本面较差的行业，较为符合困境反转的定义，这些行业有下游制造业中的专用设备、仪器仪表，以及下游消费品中的皮革毛皮制品、文教工美。

根据我们的整理，二季报表现较好的行业主要集中在下游制造业、下游消费品行业。中上游行业受到地产的负面影响，盈利能力相对较弱，后续景气度改善较依赖于政策推动。投资者可重点关注前文中整理的业绩高增、业绩出现拐点的方向。

二、工业企业利润降幅小幅收窄

工业企业利润降幅小幅收窄。1—5月份，规上工业企业利润同比下降18.8%，降幅较1—4月份收窄1.8个百分点。单月来看，5月份，全国规模以上工业企业利润同比下降12.6%，降幅较4月份收窄5.6个百分点，连续三个月收窄。

根据三因素框架拆解本期工业企业利润，利润率改善是利润降幅缩窄的主要原因。

工业增加值方面，5月份，全国规模以上工业增加值同比增长3.5%，比4月放缓2.1个百分点。

PPI方面，5月PPI同比增速为-4.6%，4月同比为-3.6%。1-5月营业收入同比增长0.1%，较1-4月下降0.4个百分点，也是营业收入同比增速今年以来首次下降，“量”和“价”均对营收形成拖累。

利润率方面，1-5月利润率为5.19%，同比下降1.21个百分点，1-4月为下降1.3个百分点。利润率的反弹是利润同比降幅收窄的主要原因。但整体来看，利润率依然处于历年同期的较低水平。进一步拆解成本率和费用率，本期成本率为85.29%，较上期上升0.11个百分点，说明价格的下跌降低了企业的盈利能力。费用率为8.31%，较上期下降0.09个百分点。我们认为，费用率下降与各省推出的减税降费惠企政策有关。例如云南省部署《云南省2023年减税降费惠企政策清单》的相关政策，扩大按月全额退还增值税增量留抵税额、一次性退还存量留抵税额政策范围至制造业、批发零售业等13个行业企业。

我们判断，伴随PPI同比在6月触底，下半年工业企业利润增速有望逐步上升。由于PPI既能从价格的维度直接与利润相关联，还对利润率有较大影响，目前利润恢复的最大阻力在于PPI。由于基数原因PPI大概率于6月触底，并在7月后回升，我们可以判断利润同比增速有望在下半年有所改善。

三、利润进一步向下游制造业集中

利润进一步向下游制造业集中。5月下游制造业利润占比连续4个月上升。受汽车销售较快增长、新能源汽车产销两旺、投资收益增加等因素共同作用，汽车制造业利润增长1.02倍；电气机械行业受光伏设备、锂离子电池等新能源产品带动，利润增长27.3%；通用设备、专用设备、仪器仪表行业受中央空调、医疗设备、工业自动控制系统等产品带动，利润分别增长30.9%、27.7%、26.6%。

另外，下游消费品利润降幅收窄。5月份，随着消费需求不断恢复，消费品制造业利润降幅较4月份大幅收窄。其中，皮革制鞋、纺织服装行业利润同比分别增长1.05倍、47.0%，盈利改善明显；酒饮料精制茶、食品制造行业利润分别增长10.3%、8.4%，增速分别加快8.4、2.9个百分点；医药制造业利润降幅收窄22.0个百分点。

四、企业延续去库存

企业延续去库存。5月末，产成品存货6.14万亿元，增长3.2%，增速较4月末下降2.7个百分点，显示出企业延续去库存。目前库存周期的走向与我们在前期报告《库存周期的再探讨》中的预测一致。往后看，我们认为新一轮库存周期最早三季度末启动。

风险因素:

信贷政策收紧；海外衰退幅度超预期。

本文源自报告：《哪些行业能在中报脱颖而出？》

报告发布时间：2023年6月29日

发布报告机构：信达证券研究开发中心

报告作者：解运亮

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